摩根士丹利发布研报称，预计阿斯麦(ASML.US)第三季度业绩有望再次带来积极惊喜，存储芯片和逻辑芯片晶圆代工需求持续强劲，或推动营收超过公司此前指引上限。该行同时上调阿斯麦 2026年和2027年业绩预测，并维持“增持”评级、1700欧元目标价(约1,950美元)以及欧洲半导体行业“首选股”地位。不过，摩根士丹利指出，市场对于2028年增长动能仍存在较大疑问，阿斯麦管理层有关EUV产能和中国市场的表态，可能成为影响股价年末表现的关键。

摩根士丹利预计，阿斯麦将于10月14日公布2026年第三季度业绩。该行认为，目前市场低估了存储芯片和逻辑晶圆代工领域近期需求的强劲程度，其预计阿斯麦第三季度营收将达到123亿欧元，较市场普遍预期的117亿欧元高约5%，并超过公司此前给出的指引上限。预计第三季度每股收益为11.75欧元，较市场预期的10.84欧元高约8%。

摩根士丹利预计，这一强劲势头还将延续至第四季度，预计阿斯麦第四季度营收可达到约145亿欧元，毛利率进一步升至57%；全年营收则有望达到约450亿欧元，处于公司430亿至450亿欧元指引区间的上端。该行预计2026年阿斯麦每股收益约为41欧元，较市场共识高约5%。

不过，在阿斯麦上季度已经将2026财年营收指引从此前的380亿至400亿欧元大幅上调至430亿至450亿欧元之后，摩根士丹利认为，公司本季度再次大幅上调全年营收指引的空间已经相对有限。相比单纯的业绩数字，投资者此次可能更加关注管理层对于产能、中国市场以及2028年订单趋势的最新判断。

上调今明两年盈利预测 2028年增长动能仍待观察

基于对近期需求和盈利能力改善的判断，摩根士丹利大幅上调了阿斯麦今明两年的业绩预测。

具体而言，该行将阿斯麦 2026年营收和每股收益预测分别上调4%和7%，将2027年营收和每股收益预测分别上调9%和14%。摩根士丹利认为，基于价值的定价策略，以及晶圆代工客户需求范围扩大，有望共同推动利润率提升，并带动DUV（深紫外光刻）和EUV（极紫外光刻）设备销售增长。

调整后，摩根士丹利预计阿斯麦2026年营收约为449.81亿欧元，同比增长约38%；2027年进一步增至556.07亿欧元，同比增长约24%。同期每股收益预计分别达到40.99欧元和55.64欧元。到2028年，该行预计营收进一步升至604.84亿欧元，每股收益达到62.32欧元。

但摩根士丹利认为，真正值得市场关注的问题已经逐渐从2026年至2027年的盈利上修，转向2028年的增长能否继续加速。

该行将阿斯麦2028年营收和每股收益预测分别上调7%和10%，但此次上调主要源于2027年基数提高，而不是看到了2028年需求进一步加速的明确信号。摩根士丹利表示，目前预计增长动能可以维持，但“尚未看到加速迹象”。

按照其最新预测，阿斯麦营收增速将从2026年的约38%、2027年的约24%，放缓至2028年的约9%。因此，2028年订单能见度以及客户资本开支计划，可能成为市场判断阿斯麦下一阶段估值空间的重要依据。

EUV产能有望继续提升 摩根士丹利预计2027年出货98台

产能是此次业绩发布的另一大焦点。

摩根士丹利指出，市场此前担忧阿斯麦明年可能难以交付超过85台低数值孔径（Low-NA）EUV设备，但该行认为，阿斯麦近期实现的制造效率提升，为公司提供了比市场预期更大的产能弹性。

摩根士丹利预计，阿斯麦管理层此次可能将2027财年EUV产能指引提高至90台以上，同时重申2028年低NA EUV设备产能可以达到至少110台。不过，该行也强调，最终客户需求能否真正达到这一产能水平仍有待观察。

从实际出货预测来看，摩根士丹利预计阿斯麦的EUV设备出货量将从2025年的46台升至2026年的74台，并在2027年和2028年分别达到98台和103台。这意味着未来两年EUV仍将是推动阿斯麦设备业务扩张的重要力量。

此外，阿斯麦位于荷兰Brainport Industries Campus（BIC）的扩建项目预计将在2028年至2029年推进。摩根士丹利认为，该项目初期将支持DUV设备生产，随后逐步转向EUV制造，从而为2029年以后进一步扩大EUV产能提供空间。

中国市场风险仍受关注 本土存储扩产反而可能支撑DUV需求

除产能之外，中国市场仍是投资者关注阿斯麦的重要变量。

摩根士丹利指出，市场目前主要担心两个问题，一是中国本土半导体设备厂商带来的竞争压力，二是潜在的进一步出口限制。这些风险目前仍可能限制阿斯麦的估值水平。但该行认为，市场可能忽视了中国存储芯片厂商持续扩产给阿斯麦带来的潜在需求。

摩根士丹利亚太团队预计，到2028年，中国存储芯片企业在全球市场中的份额将进一步提高。其中，长鑫科技(688825)的DRAM产能有望超过目前全球第三大DRAM厂商美光科技(MU.US)，而长江存储则可能成为全球第二或第三大NAND厂商。

该行预计2028年全球DRAM产能将达到约337.4万片/月(以晶圆计)，其中长鑫科技可能占约15%，对应月产能约50万片。

摩根士丹利认为，中国新兴存储厂商扩产可能分别在2027年和2028年成为阿斯麦 DUV设备需求的推动因素，而这一潜在利好目前尚未被市场充分计入。

值得注意的是，阿斯麦此前预计，中国市场销售额将占公司总销售额约20%，与过去几年水平大致一致。与此同时，公司此前预计2027年和2028年的低NA EUV产能将分别提高至约85台和110台。

存储与先进逻辑需求共同支撑 阿斯麦仍为摩根士丹利欧洲半导体首选股

从需求结构来看，摩根士丹利认为，阿斯麦未来两年的增长并非依赖单一市场。

存储方面，HBM以及DRAM需求持续扩张，有望推动存储厂商增加资本开支；逻辑芯片方面，先进制程晶圆代工客户的投资回升，也将继续支撑EUV设备需求。此外，随着EUV设备装机量不断扩大，阿斯麦的服务业务也有望获得更多经常性收入。

该行预计，阿斯麦 2026年毛利率将由2025年的52.9%升至55.3%，2027年进一步达到55.6%；EBIT利润率则预计从2025年的34.7%大幅升至2026年的41.2%，并在2027年达到43.7%。

估值方面，摩根士丹利继续给予阿斯麦“增持”评级，并将其列为欧洲半导体覆盖范围内的首选股，目标价维持在1700欧元。以9月16日1396.20欧元的收盘价计算，该目标价对应约22%的潜在空间。研报同时指出，阿斯麦是该行欧洲半导体覆盖公司中，本季度最有可能出现盈利超预期的公司。

摩根士丹利采用2028年预期每股收益62.32欧元和27倍市盈率进行估值。该行认为，显著增加的晶圆代工资本开支、更广泛的晶圆代工客户基础，以及存储芯片价格持续走强，仍可能带来进一步上行空间。不过，在2028年增长加速尚缺乏明确证据、中国市场风险仍存的情况下，该行也将估值倍数从此前所参考的周期高峰区间转向正常周期估值区间上端。