【报告导读】当下世界面对科技挑战产业秩序，地区冲突挑战全球化秩序，在秩序繁荣期被遗忘的实物资产将具有系统重要性。同时，中国资产具有全球最强的实物属性，在动荡中的重估值得重视。2025年中国的市场上涨，更像是美国金融扩张和科技泡沫的外溢；当下，逻辑切换期的震荡在所难免，但是切记不是熊市，而是属于中国资产新一轮上行的前夜。

摘要

1、中东地缘政治风险升级，全球油价大幅上涨

2月28日美国和以色列联合发动对伊朗打击行动，伊朗方面启动“真实承诺-4”行动对美、以进行反击，中东地缘政治冲突迅速升级。受武装冲突影响，中东地区原油运输受到极大阻碍，伊朗方面已关闭霍尔木兹海峡阻止所有商船通行，沙特、伊拉克、卡塔尔、阿联酋等中东产油国暂时无法外运。受此影响，尽管OPEC在上周日已同意在4月每日增产20.6万桶原油，最近两个交易日全球油价仍涨幅明显，布伦特原油累计上涨超9%，价格一度涨超82美元/桶。

2、油价上涨正符合美国利益，但与2022不同，本轮伊朗冲突未必造成海外通胀与利率的大幅上行

本次美国、以色列和伊朗的冲突大概率不会像2022年的俄乌冲突一样引发海外通胀和利率的大幅上行。在2022年2月俄乌冲突爆发之前，受疫情对供应链扰动、以及美国政府连续三轮的紧急救助计划向居民发放支票的影响，美国通胀本就存在内生的上行压力。但当前的情况与2022年时有着很大的差异，目前美国劳动力市场在AI对劳动力替代效应的压力下趋冷，美国CPI同比增速自2025年11月以来便处于下行趋势中，近期美国的关税措施也有所缓和，而且过去3年中美国服务业的通胀也使得原油相关分项在一篮子商品中的权重有所降低。根据我们周报的的测算，在布伦特原油价格在年末上升至90美元/桶的情况下方能扭转美国通胀下行趋势。此外，我们在此前的报告中已经指出，去年11月以来美债利率走高的原因之一是美债的海外投资者占比下降。当下油价的上涨将推动中东产油国的石油美元循环，近期美债收益率已经开始出现下行，美元正在通过油价重获支撑。石油价格在90美金以下，是相关资产较好的交易区间。

3、有色金属：从货币反面走向工业属性，战略资源品的重要性值得重视

中信有色金属指数下跌5.46%，市场调整的原因可能在于如下两点：第一，担忧油价上涨带来的通胀影响，从而中断降息周期下的制造业复苏；第二，投资者对俄乌冲突后的市场变化有学习效应，贵金属价格虽然在俄乌冲突开启后的一周内有所上涨，但在2022年3月至9月间趋势下行，冲突本身并没有成为长期推升贵金属价格上涨的因素，这一认知或是贵金属日内价格走低的原因之一。在此我们想要提醒投资者注意的是，2025年4月的印巴冲突、6月的伊以冲突、9月的以色列-巴勒斯坦冲突表明，军事冲突从爆发到平息的过程可能相对短暂，但是在地缘政治风险愈发频繁的环境中，全球政府部门在官方层面对资源品储备需求的上升却是长期存在的；同时，制造业复苏周期并不会被中断，工业金属的需求修复仍然在途。但确实需要关注的是，在贵金属领涨下，有色金属在过去计价了过多“美元崩溃”的属性，当下伴随能源价格中枢上涨，美元获得了石油美元体系支持，这会阶段性造成压力，但也是工业资源品逻辑切换的开始。短期内资产价格波动后配置的机会正在出现。

4、拥抱实物资产，不忘中国资产

当下世界面对科技挑战产业秩序，地区冲突挑战全球化秩序，在秩序繁荣期被遗忘的实物资产将具有系统重要性。同时，中国资产具有全球最强的实物属性，在动荡中的重估值得重视。2025年中国的市场上涨，更像是美国金融扩张和科技泡沫的外溢；当下，逻辑切换期的震荡在所难免，但是切记不是熊市，而是属于中国资产新一轮上行的前夜。配置推荐上，我们仍然首推具有战略资源价值的实物资产原油及油运、铜、铝、稀土和橡胶；二是具备全球比较优势且周期底部确认的中国设备出口链——电网设备、储能、工程机械、晶圆制造，以及国内制造业底部反转品种——石油化工、印染、煤化工、农药、聚氨酯、钛白粉等；三是抓住资金回流+缩表压力缓解+人员入境趋势的消费回升通道——免税、食品饮料、航空；四是受益于资本市场扩容与长期资产端回报率见底的非银金融。

风险提示：国内经济修复不及预期，海外经济大幅下行。

注：本文来自国金证券股份有限公司2026年3月3日发布的《策略点评：实物无熊市》，报告分析师：牟一凌、纪博文