碧水源2018一季报点评:一季度业绩亮眼,有望受益于PPP格局重塑

　　碧水源 300070

　　研究机构：光大证券 分析师：王威 撰写日期：2018-05-02

　　事件:公司发布2018一季报。2018Q1公司实现营业收入23.0亿元,同比增长105%;归母净利润1.55亿元,同比下滑32.8%;扣非归母净利润1.53亿元,同比增长78.1%。

　　内生+外延成长致一季度业绩亮眼:公司2018Q1归母净利润和扣非归母净利润均超出公司2018年3月27日公布的业绩预告上限(归母净利润和扣非归母净利润业绩预告上限均为1.46亿元),其中归母净利润下滑的主要原因为去年同期处置盈德气体股权获取投资收益。公司业绩加速增长的内生原因主要为订单释放加速,外延原因主要为2017年收购的良业环境并表。公司2018Q1工程类订单新增88.2亿元,同比增长121%;特许经营类订单新增112.0亿元,同比增长98%;公司转入运营期的订单贡献运营收入0.57亿元,同比增长119%。此外,公司2018Q1综合毛利率26.6%,同比上升1个百分点。我们认为随着公司膜法水处理订单占比的增加,公司盈利能力有望回暖。

　　公司有望受益于PPP格局重塑:随着PPP业务的发展,2018Q1公司资产负债率达57.5%,同比提升8.2个百分点,较2017年末提升1.1个百分点。随着3月底PPP清库工作完成,PPP行业的规范化发展期已经来临,PPP发展将由数量增长向质量提升转变。在财政部第四批PPP示范项目中,碧水源共16个项目入围,项目涵盖水环境治理、给水污水处理、景观建设、海绵城市等方面,项目数量方面仅次于中建,位居民营企业榜首。公司作为民营水处理龙头,有望在PPP格局重塑过程中占得先机,高质量的PPP订单迎来爆发期。

　　盈利预测、估值与评级:根据一季报业绩及订单释放情况,我们调整2018-2020年的预测EPS至1.04、1.33、1.70元(原预测为1.00、1.31、1.76元),对应2018-2020年的PE分别为17、13、10倍。我们认为公司有望受益于融资形势好转、行业竞争格局改善等因素,维持目标价21.00元,对应2018年20倍PE,维持“买入”评级。

　　风险提示:订单落地及项目进度低于预期的风险;非膜法水处理等低毛利率的业务占比逐渐增多导致毛利率下降的风险;利率超预期上行及相关政策推进慢于预期等导致PPP订单释放速度放缓;过度依赖PPP项目导致回款变慢、现金流恶化、资产负债率超预期上行的风险等。 　　南方财富网微信号：南方财富网

清新环境:工程确认较慢费用高企,期待政策落地

　　清新环境 002573

　　研究机构：申万宏源 分析师：刘晓宁,董宜安 撰写日期：2018-03-01

　　建造项目进度低于预期,财务费用管理费用双升,业绩低于预期。尽管公司在手订单较多,但由于公司内部结构调整产生磨合期,加之天气原因工期延误,报告期仅实现营业收入40.78亿,同比增速20.16%,低于预期。此外,利率上升、人员扩容,财务费用、管理费用分别较2016年同期增加1.17亿元、4,485万元。最后,随应收账款增加,资产减值损失报告期较上年同期增加2,383万元。尽管我们预计延误执行的订单业绩确认虽将结转至2018年,但随BOT业务拓展,公司资产负债率将继续维持较高水平,18年财务费用压力依旧巨大。

　　京津冀特别排放坚决推进,督查+许可证核发提升政策兑现度。日前,环保部印发《关于京津冀大气污染传输通道城市执行大气污染物特别排放限值的公告》,决定在京津冀大气污染传输通道城市执行大气污染物特别排放限值。强调钢铁排污升级、锅炉整治及重点行业(石油石化、农药、医药、橡胶、加剧、汽车、包装印刷)VOCS治理。本次要求除钢铁外,“2+26城市”其他行业均需执行特别排放限值,有特别排放限值的行业需按时完成,缺少特别排放限值的行业修订后执行特别排放限值。其中石化、化工、有色(不含氧化铝)、水泥、焦化已有特别排放限值的行业将率先执行。河北省2017年通过15个行业排污许可核发,发现问题企业不予核发461张,列出详细整改名单。2018年1月19日,6个督查组检查北京、天津、太原等6城市,未来督查将常态化。

　　最严环保监管下,非电领域去产能加速落地,烟气治理高峰再现确定性高。目前环保督查为有史以来最严,政府去产能决心降低高耗能企业议价话语权,利于烟气治理向非电领域拓展。当前冶金行业雾霾贡献接近20%,行业环保标准带来的去产能需求强烈。6月13日,环保部发布关于征求《钢铁烧结、球团工业大气污染物排放标准》等20项国家污染物排放标准修改单(征求意见稿)意见的函,涉及非电行业众多,标准趋向火电排放标准大幅趋严。公司牵手中铝集团进行业务合作并于7月收购石化治理标的博惠通,结合自身技术优势,未来有望在资源和技术方面与被收购标的形成协同。

　　盈利预测及投资评级:考虑2017年业绩快报,我们下调公司17-19年预测净利润分别为6.84、8.12、10.09亿(原为7.84、9.72、12.26亿元),对应17、18年PE分别为24、20倍。我们仍旧期待2018年非电治理行业市场空间打开,公司作为行业龙头,维持“买入”评级。 　　南方财富网微信号：南方财富网

　三聚环保:业务拓展稳定进行,领先技术保障市场份额

　　三聚环保 300072

　　研究机构：东北证券 分析师：刘军 撰写日期：2018-04-23

　　事件:公司发布2017年年报,公司实现营业收入224.78亿元,同比增长28.22%;实现归母净利润25.39亿元,同比增长57.02%;扣非归母净利润23.22亿元,同比增长44.96%。公司业绩持续保持稳健增长,主要得益于贸易增值服务业绩的增长。 维持技术领先优势,保持市场领先份额。公司在化石、油气能源综合服务领域深耕多年,具有丰富的项目处理经验和领先的技术实力,目前公司推广的超级悬浮床技术、钌系氨合成成套技术、钴基费托合成技术已得到示范项目的证明,值得关注。目前,公司超级悬浮床技术推广进展较快,2017年,公司完成了新疆环烷基高钙稠油超级悬浮床加氢工业示范装置运行72小时标定,技术成效良好,示范效应凸显,与此同时公司在孝义、鹤壁、大庆实施的悬浮床项目正在按计划推进。

　　布局规划生物质综合利用项目,打造生态农业区块链。2017年实施了以县域为单位的秸秆生物质综合循环利用项目统筹布局规划,50个项目进入设计建设阶段,其中南京勤丰、河南拓农、内蒙古爱放牧、宁夏同心、黑龙江建三江等5套建成投产,生产出了合格的炭基肥,为公司创造了较好效益。5亿元设立全资子公司北京三聚绿源有限公司,进一步完善生态农业产业链。公司绿能科技有限公司1.5亿元对外投资设立15家全资子公司,用于秸秆生物质综合循环利用项目的申报。

　　联手国开行设立绿色基金,推动绿色低碳行业新发展。公司与国开科创、国开行北京分行、海通尊鸿签署了《投贷联动战略合作协议》,设立绿色低碳产业基金。发挥国家开行中长期投融资综合服务优势、海通尊鸿在基金专业化运作方面的优势和公司在生物及绿色低碳产业的优势,开展投贷联动工作,推动生物及绿色低碳行业的新发展。

　　投资评级与估值:预计公司2018-2020年的净利润为44.74亿元、68.62亿元和84.96亿元,EPS为2.47元、3.80元、4.70元,市盈率分别为11倍、7倍、6倍,给予“买入”评级。

　　风险提示:应收账款回收风险、海外业务风险

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　启迪桑德:控股股东拟筹划股权重组,拟收购浦华环保扩大水处理板块

　　启迪桑德 000826

　　研究机构：广发证券 分析师：郭敏,邱长伟 撰写日期：2018-05-16

　　控股股东拟筹划股权重组,5月8日复牌

　　公司的间接控股股东启迪控股拟筹划股权重组事项,该事项可能将涉及公司控股股东启迪科服的实际控制人发生变更,公司于4月16日开市起停牌。目前,启迪控股已为此成立工作组办公室,并正在甄选财务、法律等方面的中介机构,有序推进该股权重组事项,公司于5月8日复牌。

　　拟收购浦华环保100%股权,扩大水处理业务板块

　　公司拟以13亿元收购关联方启迪科服旗下的浦华环保100%股权,转让方承诺标的资产2018-2020年扣非归母净利润不低于0.75/0.865/1.0亿元。标的资产主营业务为污水处理运营(7个污水处理厂合计处理规模69万吨/日)和环境工程业务,2015-2017年收入分别为11/13/14亿元,净利润分别为0.41/0.62/0.59亿元。收购完成后公司实现水处理产业链延伸,扩大公司水务业务规模并提高市场占有率。

　　打造环保综合平台,环卫、PPP推动业绩增长

　　公司从传统的固废行业龙头,转变为在固废、环卫、水务、再生资源、设备制造五大板块环保平台型公司。环卫收入规模快速增长,净利润率大幅提升,并且蚌埠试点的环卫增值服务模式已取得成效。公司大力拓展PPP项目,承接PPP订单超过275亿元,主要围绕环境综合治理等领域,将推动公司业绩稳健增长。公司拟发行短融、超短融、中票、公司债20/20/25/50亿元,申请综合授信额度117.8亿元,将有力推动在手项目执行。

　　从固废处置走向更广阔跑道,环保航空母舰起航

　　不考虑浦华环保并表,预计2018-20年EPS分别为1.57/2.03/2.55元,当前股价对应2018年PE19倍。公司从垃圾焚烧的千亿市场拓展进入多个千亿市场(垃圾终端处置、再生资源、环卫、环境PPP),提升成长天花板。公司2017年46亿增发完成后公司资金实力进一步提升,并绑定管理层利益,环保领域航空母舰有望起航,给予“买入”评级。

　　风险提示:资产收购进度低于预期;收购资产业绩低于承诺;环卫市场化、PPP项目工程进度低于预期;再生资源业务补贴发放不及预期。

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先河环保:网格化监测持续推进,运维业务高速增长

　　先河环保 300137

　　研究机构：信达证券 分析师：范海波,吴漪,丁士涛,王伟 撰写日期：2018-05-08

　　事件:4月24日,先河环保发布2017年年报和2018年一季度报。2017年公司实现营收10.43亿元,同比增长32.04%;归母净利润1.88亿元,同比增长78.68%;基本每股收益0.55元。2018年一季度实现营收2.32亿元,同比增长27.30%;归母净利润0.19亿元,同比增长47.24%;基本每股收益0.056元。根据利润分配预案,2017年公司以344,395,344为基数,向全体股东每10股派发现金红利0.50元(含税),以资本公积金向全体股东每10股转增6股。

　　点评:

　　监测系统、运维共发力,业绩增速符合预期。2017年,公司两大主营业务板块环境监测系统和运营及咨询服务的营收均有大幅增长。环境监测系统实现营收7.43亿元,同比增长19.09%,毛利率46.68%;运营及咨询服务实现营收1.86亿元,同比增长81.55%,毛利率58.62%。高毛利运维业务占公司收入比重由2016年的13%提高至17.88%,带动整体业绩上升。同时,公司内部管理良好,三费合计2.95亿元,同比增长18.46%,增速显著小于营收。

　　网格化项目深入推进,带动产品转服务化发展。网格化系统创新升级,融合管理咨询业务,推动公司向服务、运营方向发展。公司同各地政府协同治霾,截至2017年底大气网格化已覆盖全国14个省、70个城市,其中“2+26”通道城市中已覆盖16个,保持行业领先地位。随着“水十条”实施,水质监测市场快速增长,“水质网格化”实现突破。公司研发小型化水质在线监测系统,引进Bran+Luebbe水质产品,完善生态环境网格化监控与决策等功能;“水质网格化”实现突破,水环境网格化系统在渤海新区投入使用。在此基础上,公司拓宽管理咨询业务,截止2017年末,公司与新乡、鹤壁、安阳、廊坊等十余个城市签订管理咨询服务合同。

　　环境治理政策利好,VOCs市场广阔。2017年9月,环保部等六部委联合印发《“十三五”挥发性有机物污染防治工作方案》的通知,文件强调加快实施工业源VOCs污染防治,最终到2020年排放总量下降10%以上,该市场有望快速发展。公司已创新掌握VOCs主要治理技术,2017年已落地实施印刷企业、制药企业等多个不同行业VOCs治理项目,承担河北省重点研发计划科技治霾专项VOCs治理技术开发与示范项目,VOCs领域有望成为公司新的业务增长点。

　　盈利预测及评级:按照公司当前股本,我们预计公司2018-2020年EPS为0.70元、0.85元、1.04元,根据2018-05-03收盘价计算,对应PE分别为27倍、22倍、18倍,维持“增持”评级。

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　国祯环保:充足订单释放业绩助增长,引入国资铁路发展基金有望享受多方位支持

　　国祯环保 300388

　　研究机构：安信证券 分析师：邵琳琳 撰写日期：2018-04-23

　　扣非后归母净利润同比增长25.5%。公司披露2017年年报,实现营业收入26.28亿元,同比增长79.67%;实现归母净利润1.94亿元,同比在增长49.57%;扣非后归母净利润1.58亿元,同比增长25.5%;基本每股收益(元/股)0.64元/股,同比增长58.54%。非经常性损益方面,公司2015年收购的麦王环境未达承诺业绩,公司收到业绩补偿3347万元,同时公司2017年计提商誉减值2078.6万元。此外,公司2017年计提应收账款坏账准备3232.9万元。

　　各项业务毛利率均下降,三费率有所降低。公司2017年整体毛利率28.88%,同比下降8.01个百分点,其中,水环境业务(收入占比64%)毛利率27.41%,同比下降7.73个百分点,我们推测,公司PPP项目推进,工程建设部分或拉低该项业务毛利率;工业废水处理(收入占比18.4%)毛利率20.04%,同比下降9.66个百分点,据公告,公司TPCO项目(金额7968万美元)和云南可口可乐项目进入设备发货和安装阶段,该阶段毛利率较低。小城镇环境综合治理服务(收入占比17.5%)毛利率20.45%,同比下降7.11个百分点。公司销售费用率3.92%,同比降低1.16个百分点;管理费用率7.31%,同比降低3.46个百分点;财务费用率5.62%,同比降低1.42个百分点。公司2017年经营性现金流净额-4.18亿元,同比增长20.1%,有所改善,扣除掉特许经营权项目投资支付的现金之后达3.81亿元,同比增长91.44%。

　　水务领域综合布局,拿单持续展露锋芒,订单充足,增长基础稳固。

　　公司是市政污水处理领域较早提供“一站式六维服务”的专业公司,目前形成了水环境治理、工业废水治理、小城镇环境治理三大业务领域,涵盖了水务产业链中水务运营、环境工程、设备制造、管网、设计、水环境治理及工业水处理共七个节点。综合布局、一站式服务能力为公司获取订单带来突出竞争优势,据公告,公司2017年新增88个工程类订单(EPC:58个、EP:30个),投资金额47.64亿元(EPC:42.68亿元、EP:4.96亿元),共有166个工程类订单确认收入147.3亿元;至2017年底,公司在手工程类订单共75个(EPC54个、EP20个、BT1个),金额合计35.82亿元(EPC:32.88亿元、EP:2.92亿元、BT185万元)。运营类订单方面,据公告,公司2017年新增运营类订单28个,投资金额合计32.68亿元;截至2017年底,处于施工期运营类项目21个,待完成投资金额29.18亿元;2017年,共有105个项目处于运营期,贡献运营收入9.63亿元。进入2018年以来,公司拿单继续高歌猛进,公司公告订单金额合计已超50亿元,拿单节奏较17年更上一层楼。项目推进方面,公司3月公告,公司2017年中标的阜阳水系综合治理项目(总投资额51.4亿元)签署了施工合同,国祯环保将承接其中12.49亿元的建设,公司在手项目推进顺利。公司4月10日披露一季度业绩预告:预计2018一季度实现归母净利润4091.27万元-4737.26万元,同比增长90%-120%;预计扣非后归母净利润为4016.27万元-4662.26万元,同比增101.8%-134.3%。公司充足在手订单保障公司业绩继续保持高增态势。

　　攻守兼备,运营业务贡献稳定现金流。公司2017年运营板块贡献收入9.6亿元,毛利率38.5%,占公司营业收入的36.7%。截至2017年底,公司已在全国拥有近百座污水处理厂,污水处理规模达到446万吨/日,其中在建项目17个,运营规模96万吨/日;托管运营33个项目,运营规模181万吨/日;公司拥有管网规模3305公里/年,拥有泵站125座,其中托管运营2042公里/年,在建管网783公里/年。公司运营业务为公司贡献稳定现金流。

　　引入国资铁路发展基金,有望享受多方位支持。据公司公告,2017年11月,公司原战略投资者丸红株式会社及一致行动人向安徽铁路发展基金转让其持有公司的12.9%股份,铁路发展基金入股公司成为公司第二大股东。铁路发展基金为安徽省投资集团控股有限公司的控股子公司,其入股有望为公司带来国资背景,有望在项目拓展、融资方面为公司带来支持。

　　投资建议:看好公司在手订单持续释放业绩,国资铁路基金发展入股,有望为公司带来多方位支持。我们预计公司2018年-2020年的EPS分别为0.94元/股、1.27元/股、1.71元/股,对应PE分别为22.4x、16.6x、12.3x,给予“买入-A”评级,6个月目标价为25元。

　　风险提示:项目推进不及预期,利率继续大幅上行,工业水处理需求释放不及预期。 　　南方财富网微信号：南方财富网