原标题：专项债与PPP的融合路径探讨
张继峰邓冰
在2019年10月底的“2019第五届中国PPP发展(融资)论坛”上，财政部副部长邹加怡表示，要“探索PPP与专项债的结合，撬动社会投资，发挥协同加力效应”。这一表态，引起了专项债与PPP的融合路径问题的讨论。
结合有关专项债用途的分析，我们从这两个方面论证专项债与PPP的融合方式。
一、用作债务性资金
主要是政府方将专项债资金以股东借款(政府参股)或委托贷款(政府不参股)方式借给PPP项目公司，项目公司以经营收益向政府方还本付息，政府用还本付息资金归还专项债。
1、适用范围：(1)政府参股的PPP项目。可同时作项目资本金和债务性资金，即股债联动；(2)政府未参股，但负有可行性缺口补助的PPP项目。如前所述，这类项目本质上属于政府投资项目。由于未参股，专项债资金只能以债务性资金方式支持。(3)政府未参股，但提供投资补助或贷款贴息的项目。由于同属政府投资和企业投资项目，因此专项债可支持，但只能以债务性资金方式支持。
2、适用条件：专项债用作PPP项目公司债务性资金，相当于政府为PPP项目公司提供了一笔低息融资，以提高项目市场化融资的可获得性。由于PPP项目的企业投资、政府不负责融资的特征，专项债作PPP项目的债务性资金，应该以如下条件为前提：(1)仅用于已落地项目，市场化融资(例如银行贷款)已批复，项目资本金与市场化融资之间存在缺口，且此缺口无法或不适合以新增项目资本金的方式实现，需要以债务性资金提高项目可融资性；(2)专项债不占用可获得的最大额度的市场化融资；(3)争取金融机构同意市场化融资与专项债对应的债务性融资同比例还本付息。若不同意，项目公司在偿还市场化融资后，对专项债对应的债务性融资还本付息。在专项债对应的债务性资金本息未得到清偿前，社会资本不得要求分红，不得转让股权；(4)如有必要(如金融机构认为归还专项债对应债务性资金加大了融资风险)，可要求社会资本提供连带责任担保。
二、用作项目资本金
是指政府方将专项债资金以项目资本金(可全部为注册资本金，也可为注册资本+资本公积)注入项目公司，成为项目公司的股东。在市场化融资本息存续期间，政府方以股东地位获得分红或转让股权，红利、转让价款应税后进入政府性基金或专项收入，归还专项债本息；在市场化融资本息清偿后，全体股东同意减资的，可以减资方式退出，减资退出资金用以归还专项债本息。
1、适用范围：专项债作项目资本金，必须为政府方参股的PPP项目(项目资本金为所有者权益，未参股无法实现所有者权益)。
2、适用条件：由于PPP项目中政府方是非控股股东，专项债资金的清偿受制于控股股东(社会资本方)以及金融机构市场化融资。在这一前提下，按PPP项目所处的不同阶段，即项目落地前(项目准备和项目采购阶段)和项目落地后(项目执行阶段)分别分析专项债作资本金的适用条件：
(1)项目落地前：此阶段实施方案尚未完成，或者已完成但还可以调整，为确保专项债本息的清偿，政府方可提前做好以下几方面前期准备工作：A。合理设定方案资本金比例及政府持股比例。根据项目类型、收益情况和政府财力情况，提前与银行沟通，审慎评估银行贷款的最大额度，以此预测融资项目资本金比例，并设为方案资本金比例。
B。合理设定专项债期限。申请专项债时，合理、审慎地测算项目收益，发行与PPP项目全生命周期期限相匹配的专项债。
C。提前与潜在金融机构沟通，金融机构同意市场化融资存续期内在归还当期融资本息的情况下分红。
D。采购社会资本时，将日常分红(最好包括政府方优先分红)作为采购条件，采购后与社会资本在PPP投资协议中约定。
E。在政府采购文件中可同时要求，若金融机构不同意在融资存续期内分红，或申请的专项债期限过短，无法在融资存续期内通过分红得到清偿，或社会资本不同意政府方优先分红的，社会资本受让政府方股权，政府以股权转让款清偿专项债。
为减少纠纷，上述D点、E点，应在政府采购文件、招投标文件中提前说明。
(2)项目落地后：此阶段社会资本采购已完成，项目方案中的资本金比例、政府方持股比例已无法由政府方单方调整(若社会资本同意调整，双方可签订协议进行调整，适用条件同上)，可能导致专项债无法清偿的情形包括：A。金融机构不同意在融资存续期内分红；B。已申请的专项债期限过短，无法在融资存续期内通过分红得到清偿；C。社会资本不同意政府方优先分红，或不同意受让政府方股权。在这些情况下，专项债作资本金不能合理合法得到清偿，政府可以有两种选择：1)若社会资本能够按合同约定完成项目融资、建设的，政府方可用自有资金作资本金，不使用专项债；或者使用专项债作资本金，但按照财预〔2015〕32号，专项债的偿债资金“从相应的公益性项目单位调入专项收入弥补”；2)若社会资本融资有困难，项目资本金与市场化融资之间的缺口需要政府方以项目资本金或债务性融资补足的，政府可向社会资本提出提高项目资本金比例和政府方持股比例、政府方优先分红、若金融机构不同意分红或专项债期限过短社会资本受让政府方股权等要求。若社会资本同意，专项债可作项目资本金或债务性资金，帮助社会资本提高项目可融资性；若不同意，则政府方不作调整，项目融资责任和风险继续由社会资本承担。若专项债能够以项目公司永续债的方式作为项目资本金，则专项债的适用范围、适用条件会有不同。 (作者单位：北京大学PPP中心，有删节)
