券商策略周报

　　广发证券：不同风格的投资者行为有何差异

　　临近年末，部分机构投资者开始兑现收益，或者调仓换股，但追求绝对收益投资者（“北上资金”、社保等）和追求相对收益投资者（公募基金等）的行为模式存在显著差异。

　　与投资者的直观感受不同，以“北上资金”为代表的绝对收益资金，近期在整体资金流入趋缓的同时明显减仓了消费股中的白酒板块，加仓了白色家电板块。我们将“北上资金”对各个行业的持股总市值，分别除以“北上资金”所持有的全部A股市值，以此来计算“北上资金”对各个行业的持仓情况。年中以来，“北上资金”的调仓行为主要针对食品饮料和家电两个行业，两者变化幅度均在3%以上，而对其他申万一级行业的加减仓幅度均不足1%。其中，“北上资金”明显加仓了家电板块（主要是白电），显著减仓了食品饮料（主要是白酒）。“北上资金”持仓品种的调整和行业基本面的相对强弱有所“背离”，按上市公司真实回报（ROIC-WACC）框架测算，白酒板块的价值创造能力优于家电板块，但在白酒行业龙头大幅上涨的同时，“北上资金”反而在不断撤出。

　　造成“北上资金”持仓调整的原因可能与绝对收益资金的“兑现收益”和“调仓换股”有关。经测算（以个股区间涨跌幅均值进行推算），“北上资金”近期减仓的食品饮料板块今年三季度获利高达13.7%（白酒板块获利10.8%），相比之下，“北上资金”同样持股比例较高的家电板块三季度收益率仅为0.9%。

　　受限于考核机制影响，以公募基金为主的相对收益资金的持仓调整往往更多是“顺势而为”，这虽然会强化当前市场趋势和风格，但很难成为影响市场方向的决定性力量。今年以来偏股型和灵活配置型公募基金的仓位水平和市场走势存在显著的正向关系，从风格上看，无论是“消费白马”抱团还是“龙头抱团”，相对收益资金的大部分持仓都是围绕着当下市场风格特征，体现出较强的“一致性”。而从9月下旬开始，新发公募基金发行量明显提升，促使“顺势而为”的相对收益资金短期之内将增加股票配置，进一步强化了当前的市场趋势和龙头风格。

　　对于资金参与度较高的“消费白马龙头”而言，以“北上资金”为代表的绝对收益资金具有更强的话语权。因此，尽管新发公募基金对当前的市场风格有强化效应，仍需警惕年末绝对收益资金“兑现收益”对市场可能造成的影响。此外，在明年结构性风险偏好提升的大趋势下，年底还可以关注制造、科技、环保等板块。